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京東還是劉強(qiáng)東的京東嗎?

2013-02-19|HiShop
導(dǎo)讀 在完成7億美元的第四輪融資后,京東商城的融資累計(jì)已經(jīng)達(dá)到140億元人民幣,有關(guān)劉強(qiáng)東(微博)是否會(huì)失去京東商城控制權(quán)的擔(dān)憂進(jìn)一步上升,就我個(gè)人的看法,這種擔(dān)憂至少在2013年仍然會(huì)是多余的。 ...

 在完成7億美元的第四輪融資后,京東商城的融資累計(jì)已經(jīng)達(dá)到140億元人民幣,有關(guān)劉強(qiáng)東(微博)是否會(huì)失去京東商城控制權(quán)的擔(dān)憂進(jìn)一步上升,就我個(gè)人的看法,這種擔(dān)憂至少在2013年仍然會(huì)是多余的。

  據(jù)我的粗略估算,劉強(qiáng)東目前可能仍然持有20%以上的京東商城股份,仍然為最大單一股東,仍然持有董事會(huì)半數(shù)以上席位。

  事實(shí)上,估算劉強(qiáng)東的真實(shí)股份是一件困難的事情。為了將問(wèn)題簡(jiǎn)單化,我們可以假定兩種最極端的情況:2010年以后的兩輪融資沒(méi)有增發(fā)股份,只涉及到原有股東的轉(zhuǎn)讓;2010年以后的兩輪融資不涉及原有股東轉(zhuǎn)讓,全部采取增發(fā)股份的方式。

  在計(jì)算之前,我還選擇2011年初作為一個(gè)可以確定的起點(diǎn):當(dāng)時(shí)在接受我的采訪時(shí)(相關(guān)采訪見(jiàn)《劉強(qiáng)東:下一個(gè)馬云(微博)?》),劉強(qiáng)東透露他和管理層仍然持有公司約50%的股份,而他個(gè)人持股約為1/3,在董事會(huì)9個(gè)席位中,他一個(gè)人持有5個(gè)。

  他當(dāng)時(shí)對(duì)股份和控制權(quán)的態(tài)度是:必須保持對(duì)董事會(huì)和公司的絕對(duì)控制,否則寧愿將公司賣掉。按照這個(gè)邏輯,即便是在第一種情況下,他也不會(huì)轉(zhuǎn)讓股份,在有多種可選的方式時(shí),他一定會(huì)傾向于不稀釋他和管理層股份的方案。

  截至2011年初,京東商城一共完成了今日資本等領(lǐng)投的前兩輪融資,金額為3,100萬(wàn)美元,以及2010年先后分兩次從老虎基金得到1.5億美元,但這筆融資是后來(lái)公布的總計(jì)15億美元的第三輪融資的一部分。

  按照公開(kāi)信息推測(cè),15億美元的第三輪融資估值介于50億~100億美元之間,7億美元的第四輪融資估值在73億~110億美元之間。

  在第一種情況(即不增發(fā))下:劉強(qiáng)東和管理的持股比例保持不變,董事會(huì)結(jié)構(gòu)不變。

  截至2011年初,今日資本等前兩輪投資者和老虎基金一共持有約50%的股份,比照第三輪融資的估值,老虎基金這部分投資獲得股份介于1.5~3%之間,前兩輪投資人共持有47%~48.5%的股份,按當(dāng)時(shí)50億~100億美元的估值,價(jià)值介于23.5億~48.5億美元,以3,100萬(wàn)美元的初始投資計(jì)算,回報(bào)率達(dá)到75~155倍!

  因此,前兩輪投資人完全有動(dòng)機(jī)套現(xiàn)部分股份,即便第三輪和第四輪投資人全部從他們手中購(gòu)買股份,也綽綽有余,后兩輪融資所占股份介于21%~40%之間。而在這種情況下,劉強(qiáng)東和管理層的股份不會(huì)被稀釋,董事會(huì)席位結(jié)構(gòu)也不用發(fā)生變化。

  在全部采取增發(fā)的情況下:劉強(qiáng)東持股仍然超過(guò)20%。

  在第三輪融資完成時(shí),管理層的持股介于37~43%,劉強(qiáng)東的持股介于24~29%;在完成第四輪融資時(shí),管理層的持股介于33~40%,劉強(qiáng)東介于22~27%。

  從絕對(duì)持股量上看,劉強(qiáng)東和管理層已經(jīng)失去公司的控股權(quán),但在那次接受我采訪時(shí),劉強(qiáng)東曾表示他對(duì)董事會(huì)的控制比對(duì)股份的多少更看重,那么,在完全增發(fā)的情況下,在完成三四輪融資后,董事會(huì)席位可能由2011年初的9席(劉強(qiáng)東5席,老虎基金1席,前兩輪投資人3席),增加到12席(DST、安大略教師退休基金和沙特王國(guó)控股公司各1席)。

  這顯然不符合劉強(qiáng)東的“控制董事會(huì)”底線,最可能的情況是,前兩輪投資人將持有的3個(gè)席位中的一個(gè)或兩個(gè)轉(zhuǎn)給劉強(qiáng)東控制,這讓他仍然持有半數(shù)甚至多數(shù)的董事會(huì)席位,而對(duì)于早期投資人而言,幫助劉強(qiáng)東掌握公司可能對(duì)其更有利。此外,還有可能對(duì)各個(gè)董事會(huì)席位的投票權(quán)做出限定,來(lái)確保劉強(qiáng)東的控制。

  但另外一種可能性也非常大,即早期股東仍然持有兩個(gè)席位,劉強(qiáng)東持有6個(gè) 席位,早期的兩個(gè)主要股東便掌握了關(guān)鍵的決定權(quán),就像當(dāng)初在阿里巴巴的董事會(huì)席位中,馬云需要至少爭(zhēng)取到楊致遠(yuǎn)或?qū)O正義手中的一票一樣,這對(duì)所有投資人而言,也是一個(gè)安全閥門,而在大多數(shù)情況下,劉強(qiáng)東也只需爭(zhēng)取一個(gè)股東同意就可以繼續(xù)享有決策權(quán),也算一個(gè)可以接受的“控制董事會(huì)”底線的變種,雖然相比之前已經(jīng)受到一些限制。

  又或者,原有股東仍然持有3個(gè)席位,劉強(qiáng)東仍然為5個(gè)席位,這就意味著,劉強(qiáng)東必須爭(zhēng)取兩個(gè)外部股東,或者早期股東中占主要股份的那個(gè)的支持,才能確保自己的決策權(quán)。不過(guò),考慮到早期股東套現(xiàn)部分股份的可能性非常大,因此他們至少失去一個(gè)董事會(huì)席位的猜測(cè)是非常有可能的,在失去一個(gè)席位的情況下,總席位變?yōu)?1,劉強(qiáng)東為5個(gè),又變?yōu)橹恍锠?zhēng)取一票外部支持的情況,這和前面劉強(qiáng)東擁有半數(shù)席位的效果是一樣的。

  考慮到在進(jìn)行第三輪和第四輪融資時(shí),京東商城管理層仍然擁有較高的股份比例,而且這些投資并非一次到位,而是從2010年一直延續(xù)到今,因此雖然絕對(duì)金額巨大,超過(guò)20億美元,但老虎基金、DST、安大略教師退休基金和沙特王國(guó)控股公司這些機(jī)構(gòu)無(wú)法將談判籌碼一次發(fā)揮,再說(shuō)它們中的大多數(shù)都很少以控制被投公司、甚至介入管理為偏好,所以,做出對(duì)劉強(qiáng)東的控制權(quán)有利的選擇,是非常有可能的。

  再說(shuō),對(duì)于京東商城這樣一家?guī)в袊?yán)格的劉強(qiáng)東色彩的公司而言,確保劉強(qiáng)東在一種相對(duì)受監(jiān)控的狀態(tài)下行駛公司控制權(quán),對(duì)公司更有利,至少在當(dāng)前時(shí)期是如此,這也是投資人的利益所在。

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