3月23日，品牌折扣電商唯品會（VIPS.NYSE）登陸紐交所，收盤價為5.5美元，較發行價跌15.38%。至3月28日收盤，股價為4.5美元，再跌去近兩成。

唯品會的股價表現，讓期待“中概股”回暖的人士希望落空，可能電商圈內尤其感到心寒。此前，赴美上市的電商股當當網和麥考林2011財年的業績同時變臉：當當網2011年的營業收入為36.19億元，同比增長59%，凈利潤從2010年0.31億元的微利變成2.29億元的虧損；麥考林2011年營業收入2.18億美元，較2010年的2.28億美元略有下滑，凈利潤從盈利444.4萬美元變為虧損3326.3萬美元。

公司經營舉步維艱，資本市場又在寒冬，PE、VC等“供血者”對電商出手謹慎，當此情景，大量電商日漸重視營運資金的運作效率，力求少花錢多辦事。而唯品會的財務指標中，一項“負數”的指標也讓人感興趣。

在唯品會路演材料中，管理層是這樣強調公司對運營資金要求低、資金周轉快的優勢：“由于庫存預付的保證金低、賣不出的商品可以退給供應商、庫存周轉快，使得唯品會對運營資金的要求比較低，資金周轉快，資金周轉期（=庫存周轉天數+應收賬款周轉天數-應付賬款周轉天數）在縮短，2009、2010、2011年分別為67天、8天、-14天。”

“-14天”可不簡單，這意味著，在向供應商付款之前，唯品會已經將庫存商品銷售出去并收清貨款，甚至可能從供應商那里享受到及早付款的折扣優惠，這與傳說中的“類金融”非常相似，零售商可以占著供應商的錢來做生意。唯品會2011年運營層面虧損3300萬美元，但是經營性活動產生了130萬美元凈現金流，這是重要原因。如果一直能照此辦理，隨著唯品會銷售規模的放大，其對供應商占用的資金會像滾雪球一樣越滾越大，可以有力舒緩運營虧損對資金鏈的壓力。

唯品會資金運營的效率提升，因素很多，比如，其創業初和供應商合作時，需要向其供應商繳納10%-15%的貨品抵押費用，待合作關系穩定，可以不繳納貨品抵押費用，而是采用代銷模式，即擁有對供應商退貨的權利，一款產品銷售3至5天后即下架，剩下的存貨可以退回。其中，應付賬款周轉天數的增加至為關鍵，從2010年的58天延長到2011的96天。可相互比照的數據是，唯品會2011年實現營收為2.27億美元，同比增長597.1%，應付賬款從830.4萬美元增加到8802萬美元，增長超過10倍！

零售商可以獲得較有利的賬期，一般最直接的解釋是兩類：一種是與供應商談判的話語權提升；一種是現金短缺，只能盡量延長支付期。唯品會毛利提升很快，從2010年的9.8%上升到19.1%，主要原因在于唯品會和越來越多品牌商直接建立合作關系（2009-2011年分別為：76家、411家、1075家），致使采購成本下降。從這個角度來說，唯品會的談判地位多有利值得存疑，更何況，2.27億的銷售額攤到超過1900個品牌，就單個品牌來說，平均生意規模并不大，賣不掉的庫存自己拿回家，究竟有多少供應商愿意再等上好幾個月才能拿回錢？

有好事者發現，唯品會的現金及現金等價物抵消掉銀行貸款后，其現金流僅為3224萬美元，以2011年的運營費用為1.5億美元計算，其現有的凈現金額度僅能維持其兩個半月的運營，這不禁讓人揣測，唯品會2011年那么好的賬期表現，是不是供應商施予援手的權宜之計？所謂的運營資金要求低，是否具有可持續性？如果資金周轉慢下來，且盈利狀況不能迅速改善，那么，運營性活動產生的凈現金流又會轉負，重新陷入到“失血狀態”，那時候又到哪里找錢去？

事實上，只要商業模式、市場地位、運營效率等條件匹配，企業可以走“負資金周轉期模式”，比如，團購模式就有著明顯的現金運營優勢，可是，一旦業務層面無法盈利，長期終不免陷于“失血”的困境。

比如，2011年麥考林資金的運作效率略有提升，2010年的存貨為3581萬美元，2011年為3138.6萬美元，應收賬款（包括關聯方的應收賬款）、應付賬款分別從1114.9萬、583.9萬美元降低到891.6萬和472.4萬美元，如果統一以銷售收入為周轉額，套用“資金周轉期=庫存周轉天數+應收賬款周轉天數-應付賬款周轉天數”的公式，資金周轉期從2010年的66.6天下降為59.5天，但是，這種改善與巨額虧損相比，杯水車薪，而麥考林在2011年將8600萬美元的現金及現金等價物耗去了一半多，如今只有4000萬美元。

更糟的是，寒冬之下，有些電商資金周轉的速度還慢下來了。以當當網為例，其存貨從2010年的8.97億元增加到2011年的15.83億元，應收賬款、應付賬款分別從0.18億元、8.66億元增加到0.67億元和14.86億元，資金周轉期就從2010年的6.8天上升到2011年16.6天，所幸，當當網依然手持現金為13.72億元。

如果電商們不能實現盈利的“由正轉負”，即便有唯品會這樣“-14天”的資金周轉期，仍然會在這個冬天中死去，正在成片倒下的團購網站是最好的證明。